Gjestekommentar: Erica Dalstø, sjefstrateg i SEB
Markedene er for tiden veldig opptatt av inflasjonsdata – tidspunktet for når toppen nås og når og hvordan prisveksten vil avta. Men i løpet av de kommende månedene vil lønnsvekstdata bli stadig viktigere. I beste fall kan en avkjøling av økonomien bidra til å få ned lønningene uten at arbeidsledigheten øker. I verste fall må Fed fortsette å øke rentene inntil arbeidsmarkedet gir etter, selv om den overordnede inflasjonen avtar. Signalene fra både Bank of England og Fed er ikke oppmuntrende, og antyder at NAIRU (den ikke-akselererende inflasjonsraten for arbeidsledighet) har skiftet oppover. Det vil med andre ord være nødvendig med en vesentlig større oppgang i arbeidsledigheten for å lette lønnspresset. En økning på mer enn 40 basispunkter i den amerikanske arbeidsledigheten (målt som et tremåneders gjennomsnitt) har alltid gått hånd i hånd med resesjon.
Dårlig nytt for aksjer
Situasjonen i aksjemarkedene virker ikke spesielt lys, gitt at de aldri har nådd bunnen før vi har sett de første tegnene til økning i arbeidsledigheten inn i en økonomisk nedgang. Håpet om at Fed skal være en reddende engel virker optimistisk. Markedene kan undervurdere hvor aggressiv Fed kan trenge å være i starten av en resesjon, ettersom lønnsmoderasjon forsinkes av inflasjonen. Så langt har aksjekursene falt som følge av en P/E-justering drevet av høyere renter. Det kan argumenteres for at aksjer kan nyte godt av et stagflasjonsmiljø, ettersom nominelt salg ikke rammes så hardt. Da glemmer man imidlertid at marginene vil få en negativ korreksjon for å bryte gjennomstrømningseffekten av inflasjon. Til syvende og sist vil det sannsynligvis være behov for en høyere arbeidsledighet og derfor lavkonjunktur for å balansere arbeidsmarkedet, noe som vanligvis innebærer reduserte inntekter. Implisitt volatilitet antyder likevel ikke at markedet er posisjonert for enda en betydelig negativ korreksjon i aksjer. I denne forbindelse er det vanskelig å være positiv til valutaer som har en stor positiv faktorbeta til risikoaktiva.
Euro og norske kroner på bånn
Når valutaer rangeres etter følsomhet for risikovilje, havner både euroen og norske kroner blant de dårligste G10-valutaene. Euroen handles med en historisk forhøyet pro-syklikalitet i tillegg til en risikopremie knyttet til krigen i Ukraina og den tiltagende energikrisen. Sistnevnte vil neppe forsvinne før vi er ferdig med de energikrevende vintermånedene hvor Russland kan ventes å utnytte sin strategiske posisjon. Men energikrisen skaper også strukturell svakhet som legger en demper på euroen. Den europeiske industrimodellen, som er avhengig av stabil og lav pris på energiimport for å produsere varer med høyere verdiskapning for eksport, er betydelig svekket. Den kraftige forverringen i handelsbalansen balanseres dermed med en svakere euro.
I mellomtiden har norske kroner lidd av en splittet personlighet så langt i 2022 – av og til med samme oppførsel som en av råvarevalutaene (AUD, CAD, NZD) og andre ganger som en valuta med høy betarisikosensitivitet (euro, sek). Hver gang en av driverne har presset norske kroner kraftig, har resultatet blitt eksplosivt. Det vil si at euro/norske kroner har blitt handlet i et bredt spekter av 9,45–10,50 i år. Dette mønsteret vil sannsynligvis fortsette inntil den høye korrelasjonen mellom energiråvarer og aksjer normaliseres. Triggere for en normalisering av korrelasjonen kan for eksempel være en løsning på krigen i Ukraina eller en alvorlig resesjon som fører til omfattende ødeleggelse av etterspørselen etter råvarer ettersom aksjer selges unna.
Dollaren er den store vinneren
Den brede dollarindeksen har styrket seg nesten tolv prosent i år, og drar stor nytte av både høyere renter og et negativt sentiment i aksjemarkedet. Selv om dollaren er dyr, vil disse underliggende driverne sannsynligvis fortsette å støtte dollaren denne høsten.
